李奇霖：央行选择此时降准有何深意？

央行17日发布消息，决定于2023年3月27日降低金融机构存款准备金率0.25个百分点(不含已执行5%存款准备金率的金融机构)。据悉，本次下调后，金融机构加权平均存款准备金率约为7.6%。

央行为何选择在这个时候降准？

李奇霖认为主要原因有以下几点：

第一，无论金融数据还是经济数据，均存结构性隐忧，稳增长压力偏大。

从金融数据看，虽然新增社融和信贷量偏大，信贷结构明显长期化，存款方面可明显看到居民存款向企业存款转化偏慢，M2(广义货币)增速远高于M1(狭义货币)增速，存款活性不高，这似乎反映出居民消费、购房需求偏弱，企业生产经营活动偏谨慎，实体经济的恢复仍需要更有力的稳增长措施。

从经济数据看，尽管工业增加值、社零数据及固定资产投资数据均有好转，但汽车和耐用品消费数据偏弱，反映出内需发力还有较大空间。从工业增加值分项看，好转的分项多与基建相关，而高新技术部门生产似乎有下行压力，汽车和消费电子等耐用品消费羸弱，恐拖累未来工业生产。

更重要的是，全国城镇调查失业率为5.6%，比上月上升0.1个百分点；结构上看，16-24岁年轻人口就业仍有压力，调查失业率仍高居18.1%，这反映出仍需积极的宏观政策稳定就业。毕竟，当经济政策不再锚定GDP以后，就业涉及到民生，其变化可能是影响宏观政策最重要的变量。

第二，因银行信贷扩张较快，当前银行间市场资金运行中枢抬升、资金利率波动加剧。一方面，当银行信贷资产快速扩张时，资产负债错配压力凸显，短期资金滚动需求上升，加剧资金面波动；另一方面，信贷需求回升会派生出存款，存款高增会提升银行的缴准需求，进而消耗超储。MLF(中期借贷便利)超额续作也许可以边际缓解银行所需负债缺口，但无法解决存款高增衍生出的缴准需求，这部分压力只能通过降准来缓解。

第三，当前，银行间市场的流动性存在结构性压力。很明显，因本次企业中长期信贷的融资需求来源方主要是基建，这与重大项目前置和专项债发行前置高度相关，因而参与方主要是头部银行。此外，考虑到“早投放、早收益”，银行在年初可能会形成争抢优质客户的价格战，头部银行由于规模和品牌优势，可能会导致中小银行存在客户被争夺和挤出风险。

因此，本次信贷投放的主力军大概率是头部银行，中小银行可能面临资质与重大项目不匹配，以及客户流失风险，从而陷入融资需求不足的困境。

但防疫政策优化后，居民返乡需求提升，不少存款又回流到中小银行(比如一些县域农商行)，这就使得头部银行信贷高增长所产生的流动性缺口只能靠同业存单满足，于是近期就出现了头部银行同业存单发行高增长的现象。相反，中小银行因存款高增而融资需求不足就会有大把资金配债。因此，为使信贷增长有一定持续性，降低信贷投放的波动性，有必要通过降准来化解头部银行的负债缺口。

本次降准有何意义？

首先，降准有助于抬升市场的风险偏好。当前股票市场的大幅波动主要源于外部环境的不确定性、内部复苏的争议，以及后续稳增长力度的分歧。此前，市场认为只会有超额续作MLF，不会有降准。因此，此次超出市场预期的降准就有助于抬升市场风险偏好，至少让市场相信未来稳增长措施不会轻言退出，仍会维持一定强度，这对股票市场有利。

其次，降准有助于降低资金面波动。资金利率运行中枢回归政策利率波动是确定的，毕竟2022年市场利率持续低于政策利率是出于外部因素对经济影响考虑而形成。防疫政策优化后，经济受其影响减弱，政策没必要让市场资金利率继续维持在政策利率之下。但降准后缴准压力边际下降，以及银行负债缺口的缓解可降低资金面波动，有利于信用债的配置，进一步有助于企业债发行的修复。

最后，降准从边际上化解了头部银行负债端的流动性压力，在某种程度上有助于同业存单发行需求的下降。考虑到当前中小银行现券配置需求仍强，同业存单的供需关系格局有望好转。此外，头部银行负债压力的下降有望避免信贷大起大落，增强信贷增长的持续性，为稳增长、稳就业保驾护航。